参半递表港交所，网红品牌如何跨过“长红”分水岭？
《投资者网》江寂
早上靠一杯冰美式续命，下午靠一支美白牙膏找回社交自信——这届年轻人的“口腔焦虑”，正被一个叫“参半”的品牌精准拿捏。近日，参半母公司深圳小阔科技股份有限公司正式向港交所递交招股书，由招银国际担任独家保荐人，冲刺“港股口腔护理第一股”。
然而，在网红爆款的光环背后，招股书也摊开了一份略显紧绷的财务答卷： 2025年销售及分销开支高达15.34亿元，占总收入六成以上，而研发投入却不足营收的1%；同年账面净亏损超1800万元，线上渠道收入占比仍高达八成以上；IPO前夕，公司还刚宣派并支付了1.3亿元股息。 流量能买来一时的爆款，但能撑起一家上市公司的长期估值吗？
从27万到“参半”出圈：流量时代的草根突围
把时间拨回到2015年，深圳一家初创公司的账面上只有27万元。创始人尹阔做过流水线工人，也在西餐厅帮过厨。十年后，这家公司交出的成绩单是：中国口腔护理市场第三大集团，线上渠道零售额第一。参半的崛起，踩中了Z世代消费习惯变迁的节拍。
2018年，当传统牙膏市场还在比拼“防蛀”“抗敏”等基础功能时，参半直接把“美白”“去黄”“口气清新”包装成年轻人的社交货币。招股书显示， 2023年至2025年，小阔科技营收分别为10.96亿元、13.69亿元和24.99亿元，2025年同比大增82.5%。其中，以参半为代表的基础口腔护理业务贡献了超92%的营收，妥妥的“单核驱动”。 在细分赛道，公司已站稳脚跟： 按2025年零售额计，参半在中国牙膏市场排名第三（份额7.8%），漱口水市场排名第二（份额3.7%）；在线上牙膏市场，其份额高达9.2%，位列第一。
渠道打法上，参半起初是典型的“线上原住民”。2023年起，公司启动战略性全渠道布局，截至最后实际可行日，已覆盖超11万个线下零售网点。弗若斯特沙利文数据显示，2025年公司线上线下零售额占比已逼近50%：50%。从流水线到敲钟路，参半的故事确实带着点“逆袭”色彩。但消费品的护城河，从来不是靠开局一把刀就能一直赢下去的。当流量红利见顶，品牌如何把“爆款”变成“长红”，才是资本市场真正关心的命题。
营销与研发的“跷跷板”：高增长背后的隐形考题
翻开招股书的财务明细，最能直观感受小阔科技商业逻辑的，是那张“重营销、轻研发”的资产负债表。说白了，这是一笔用真金白银换市场份额的账。
2023年至2025年，公司销售及分销开支分别为6.85亿元、8.35亿元和15.34亿元，占总收入比例常年维持在60%以上。 这意味着每卖出100元参半，就有60多元花在了渠道推广和品牌建设上。 与之形成对比的是，同期研发开支仅为1782.4万元、1687.2万元和1939万元，研发营收占比长期徘徊在1%以下，2025年进一步降至0.8%。 这一比例远低于日用消费品行业1%-2.5%的常见研发费用率区间。
目前，小阔科技的专利组合以外观设计专利为主，帮助其快速建立产品辨识度，但核心技术创新专利相对薄弱。参半主打的“色修因子”“吸色因子”等概念，在公开资料中更多指向成分调色与基础清洁，而非经过严密临床验证的独家美白技术。
高营销投入确实换来了声量与规模。招股书披露， 2025年公司在抖音平台的老客贡献月零售额占比已达43%，远超行业25%-35%的平均复购水平；参半品牌在受调研的口腔护理集团中知名度排名第一。 但硬币的另一面是盈利能力的波动。 2025年，小阔科技经调整净利润为1.55亿元，但账面净利润却录得-1825.1万元。招股书解释，这主要源于超1.1亿元的以权益结算的股份支付开支。 剔除一次性影响后，核心业务仍在赚钱，但“卖得越多、营销越贵”的模式，也让利润空间显得愈发紧绷。
更值得关注的是渠道依赖。 2025年，小阔科技线上渠道收入占比高达80.3%，对抖音等第三方平台的流量分发规则高度敏感。 招股书已将“依赖第三方平台”列为明确风险。一旦平台算法调整或流量成本攀升，增长引擎的转速或将直接受影响。此外， IPO前夕公司宣派并支付1.3亿元股息，控股股东尹阔预计分得约5000万元。 这笔分红是上市前的股东回馈，还是现金流规划的常规动作，市场解读不一。没有独家技术壁垒的参半，靠成分概念和短视频矩阵打出了差异化，但当消费者从“尝鲜”走向“理性”，成分透明度和功效验证将成为下一阶段的硬通货。
冲刺“口腔护理第一股”：跨界、渠道与长期主义
此次赴港IPO， 小阔科技募资用途包括：完善全渠道销售网络、加强品牌建设与营销、拓展境内外供应链，以及加码产品设计与研发能力。公司还将部分资金规划投向“数字化与AI能力”，这或许是对未来运营效率的一次前置布局。
从行业格局来看，中国口腔护理市场早已进入存量博弈。云南白药(000538.SZ)、好来、高露洁等传统巨头凭借数十年积累的渠道与研发底蕴占据基本盘；贝泰妮(300957.SZ)、巨子生物(02367.HK)等消费公司也证明了“重营销+强复购”模式的资本可行性，但无一不在上市后加速补强研发与供应链。弗若斯特沙利文数据显示，中国日化市场2025年规模已达9000亿元，预计2030年将逼近1.3万亿元。口腔护理作为刚需高频品类，抗周期属性强，但同质化竞争也日益激烈。
小阔科技的优势在于敏锐的用户洞察和全渠道运营能力。 2025年9月，公司推出个护品牌“小箭头”，正式向多品牌日化集团转型；今年3月，又联合艺人推出家居品牌“重点”。 从“单点爆破”到“生态矩阵”，小阔科技试图复制宝洁式的多品牌增长路径。但跨界扩品并非易事，新赛道的供应链磨合、渠道复用效率以及品牌心智迁移，都需要时间检验。
对于Z世代而言，买一支牙膏不再只是清洁，而是生活方式的投射。参半用“专业、时尚、品质、快乐”的定位切中了这一情绪需求，电竞、音乐节、动漫展的圈层营销也成功建立了年轻化标签。但资本市场看重的是可复制、可持续的盈利模型。小阔科技能否在保持营销锐度的同时，补齐研发与线下渠道的短板，将决定其能否真正跨越“网红”与“长红”的分水岭。你怎么看?评论区聊。（思维财经出品）■