73％的大单品不动，13.7％的小产品让利：百济神州的MFN算盘
73％的大单品不动，13.7％的小产品让利：百济神州的MFN算盘
2026年09月04日 14:35
“此次协议旨在结合当地医疗支付体系和政策环境，进一步提升创新抗肿瘤药物在全球范围的患者可及性，并支持公司的长期发展。”“公司将继续据不同市场的医疗体系、政策环境和患者需求，与当地利益相关方合作，以适合当地市场实际情况的方式推动 创新药 物惠及更多患者。”
9月3日， 百济神州 （688235.SH）就与美国政府达成最惠国（MFN）定价协议一事，对《华夏时报》作出上述回应。公司同时明确，协议具体条款具有保密性，不披露具体财务信息。
美国白宫当地时间8月31日发布声明称，特朗普总统宣布与9家制药企业达成全新协议，为美国民众下调处方药价格，药价对标其他发达国家的最低采购价，即“最惠国价格”（MFN）。 百济神州 成为首家且是名单中唯一签署美国MFN药价协议的中国上市药企。
就在几天前，公司刚刚交出2026年上半年成绩单：营收222.20亿元，同比增长26.84%；归母净利润32.71亿元，同比暴增627.15%。业绩暴增与MFN协议几乎同时落地，协议公布当日， 百济神州 港股收跌4.01%。截至9月3日收盘，港股报218.2港元，MFN落地以来累计跌幅约2.8%；A股报269.08元，累计跌幅约1.0%。
（截图来自2026年中报）
这份“自愿达成”的协议，究竟是一笔怎样的账？
“此次自愿协议是结合当地医疗支付体系和政策环境作出的市场特定安排。”
百济神州 对《华夏时报》记者的回应中并未披露协议的具体降价幅度、交易金额等核心财务数据，仅表示“协议具体条款具有保密性”。
据协议， 百济神州 将通过美国Medicaid（美国联邦与州政府共同出资、管理的公共医保项目），以约定价格向符合条件的患者提供PD-1单抗替雷利珠单抗（百泽安），而非 百济神州 的头号单品泽布替尼（百悦泽）。公司预计，“通过此项协议惠及的患者群体，约占百泽安在美国已获批适应症患者群体的8%。”
从财务影响看，花旗报告认为该协议对 百济神州 总营收影响十分有限。理由是替雷利珠单抗是目前唯一参与GENEROUS计划（该计划是美国政府落地MFN定价，并专门针对Medicaid医疗补助体系的执行模型）的产品，替雷利珠单抗2026年上半年全球销售额29.84亿元，同比增长12.9%，但仅占公司同期营收约13.7%，而真正撑起公司利润的泽布替尼、索托克拉两款血液瘤产品均不在本次Medicaid定价条款之内，价格体系未受影响。
2026年上半年，核心大单品泽布替尼全球销售额达161.27亿元，同比增长28.7%，占公司同期营收的73%，其中该产品来自美国市场贡献113.90亿元。
因此以一款营收占比仅13.7%、涉及患者仅8%的产品签下协议， 百济神州 的考量并不难理解。多位受访人士认为，用一块可控的“小敞口”先行试水美国新价格规则，是 百济神州 最务实的商业选择。
“本质上，百济神州签署MFN协议是一次‘以价换量’的战略抉择。”科方得咨询机构负责人张新原接受《华夏时报》记者采访时表示。他进一步指出，“但也伴随着定价权被削弱的代价。美国Medicaid是规模可观的支付方，通过适度降价，企业有望获得稳定的增量订单，巩固替雷利珠单抗在美国市场的商业化立足点，为后续其他产品铺路。不过，美国的价格记录将被留存，未来无论是百济神州自身，还是其他中国 创新药 出海，都将面临更高的价格约束。 综合 来看，现阶段这是企业权衡利弊后的商业化选择，核心目标是换取美国市场的长期准入，但也意味着今后其全球定价的灵活空间被收窄。”
百济神州在刚刚披露的半年报中也明确提示，“美国实施的参考定价或最惠国定价模式可能影响产品收入并对业务造成重大损害的风险。”同时坦承，“美国最惠国定价模式可能影响公司在特定司法管辖区的国际定价策略及未来关于报销与商业化的决策。若美国定价与国际参考价格挂钩，公司可能面临海外市场定价决策，这可能导致国际患者药物可及性降低，影响公司与海外监管机构及支付方的关系，或影响公司在美国以外市场获得或维持医保报销资质的能力。”
而MFN的真正影响远不止于此。2025年，美国政府通过行政命令启动最惠国药品定价政策框架，要求美国药品支付价格与发达国家最低水平挂钩，不仅覆盖已上市药物，也延伸至未来新药——签下协议，等于承诺了所有在美新药的定价天花板。按照协议规定，此次包含百济神州在内的9家企业未来所有新上市的 创新药 物均向美国患者提供执行最惠国定价。
对于“未来所有新上市的创新药物”是否涵盖公司所有在研管线的疑问，《百济神州》未直接回应。
知名财经作家、广东省社会政策研究会副秘书长高承远对本报记者表示，“至于未来新药承诺MFN定价，我更愿意将其视为在全球最大药品市场中提前完成‘规则兼容’与‘支付方预对接’，而非定价权的单向让渡——毕竟协议是自愿达成，企业仍保留核心产品的定价弹性和未来谈判空间。对中国创新药企业而言，拿到FDA批文只是出海的上半场，学会与全球支付方对话、适应多元支付规则，是下半场的必修课。”
从二级市场反应看，协议落地后市场情绪一度谨慎，8月31日港股大跌4.01%、A股跌0.68%、美股跌1.95%。截至9月3日收盘，港股报218.2港元，MFN落地以来累计跌幅约2.8%；A股报269.08元，累计跌幅约1.0%。整体看，市场对这笔“以价换量”交易的定价相对温和。
大单品依赖与增速放缓、补税、减持与MFN多重变量叠加
MFN协议并非百济神州2026年面临的唯一变量。
首先是大单品依赖与增速放缓。2026年上半年，泽布替尼全球销售额161.27亿元，同比增长28.7%，其中美国市场贡献113.90亿元，占比超过70%。这款BTK抑制剂撑起了公司绝大部分利润，但“单一大单品依赖”始终是市场关注的风险点。
（截图来自2026年中报）
更值得关注的是增速的持续回落。泽布替尼的同比增幅已从2022年的172%逐年滑落至2025年的48%。到2026年上半年进一步降至28.7%，而2025年同期增幅尚有56.2%。
分区域看，美国核心市场的放缓更为明显。泽布替尼美国销售额增速从2024年上半年的134.4%降至2025年上半年的51.7%，再到2026年上半年的27.2%。尽管二季度美国市场环比有所回升（+15.6%），但大单品在最大市场的增长动能减弱，已成为百济神州无法回避的结构性隐忧。
这也解释了为何公司急于推进“第二增长曲线”：索托克拉（BCL-2抑制剂）已获FDA加速批准，BTK CDAC、多款ADC、双抗等管线密集推进，试图摆脱对单一产品的过度依赖。但新产品的放量仍需时日，短期内“大单品+美国依赖”的风险难以根本化解。
其次，补税是又一变量。6月底，百济神州境内全资子公司收到税务部门纳税调整通知，需补缴税款及滞纳金合计约4.46亿元，全部计入2026年当期损益。这笔金额虽属一次性支出、不涉及行政处罚，但对全年账面净利润形成明显侵蚀——仅此一项，就相当于公司2026年上半年归母净利润（32.71亿元）的13.6%。
长期资本离场。作为陪跑百济神州11年、参与8轮融资的全程领投机构，高瓴自2023年起持续减持，累计套现逾百亿港元，持股比例从峰值约12.4%一路降至4.89%，退出5%以上股东行列。在公司跨过盈亏平衡线后有序离场，高瓴的选择耐人寻味。
2026年下半年以来，最惠国定价协议、4.46亿元补税、高瓴套现离场等多重新变量叠加，共同指向同一个命题：当盈利从“从无到有”进入“从有到优”的阶段，百济神州需要回答的已不再是“能不能赚钱”，而是“赚的钱够不够稳、够不够多、够不够久”。
（文章来源：华夏时报网）