锅圈食汇万店困局：没有新的故事，只有新的地雷
巨潮WAVE
我有话说
文 | 老鱼儿
编辑 | 杨旭然
今年8月中旬锅圈中期业绩发布会的现场，董事长杨明超的一句感慨被多家媒体记录下来：
什么时候锅圈爆发了，我就可以退休了。
当时说出这句话的时候，锅圈刚刚交出一份看上去相当不错的半年成绩单。
2026年上半年，锅圈实现营收39.47亿元，同比增长21.8%；净利润2.13亿元，同比增长12.1%，营收与利润双双保持正向增长。 其门店数量也站上12198家的新台阶，万店规模的底盘还在继续扩张。
二级市场给出的反馈却和这份财报形成强烈反差。自今年4月股价冲至今年高点4.74港元之后，锅圈股价便一路震荡下行，6月25日盘中最低触及1.65港元。
锅圈今年股价跌幅超过50%，相对历史高点跌幅更是超过八成，出现了业绩向上、股价向下的割裂局面。
资本市场从来不会单纯看营收数字。在投资者眼中，锅圈过去赖以估值的核心叙事，就是高速拓店带来的规模红利，万店网络撑起了市场对它的想象空间。
门店突破一万两千家之后，单纯依靠开店拉动增长的逻辑，已经彻底摸到了天花板。但迄今为止，公司还没能拿出一套能够说服市场的全新增长故事。
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经营底色
翻开锅圈2026年半年报，最直观的矛盾，就是收入增速与利润增速的持续错位。
上半年锅圈营收同比上涨21.8%，但净利润增速只有12.1%，利润增速足足落后收入增速接近10个百分点，归母净利润增速也仅有15%左右。 对于一家靠加盟模式跑出来的企业来说，增收不增利绝非短期波动，而是需要警惕的中长期信号。
毛利率和净利率的同步下滑，进一步印证了盈利能力的承压。
财报数据显示，锅圈2026上半年整体毛利率为21.5%，较去年同期下降0.6个百分点；净利率由去年同期5.9%回落至5.4%。
锅圈在财报中对此作出解释， 毛利率下滑一方面源于金枕榴莲果肉这类非火锅烧烤新品类的引入，拉低了集团整体毛利水平； 另一方面，部分上游原材料价格上涨也带来成本压力。
此前为了拓宽消费场景、寻找新的增量，锅圈跳出传统火锅烧烤食材的舒适区，引入烘焙、水果等全新SKU，选择用牺牲毛利的方式换取品类扩张和销售规模。
现实问题在于，新的品类还没有形成足够强的盈利支柱，反而持续稀释原有业务的盈利水平，单位经济效益一步步走弱。
费用端的变化，同样值得仔细掂量。
2026上半年锅圈销售及分销开支达到3.84亿元，同比增长24.6%。销售成本也由去年的25.22亿元增长至30.98亿元，同比增长约22.8%。两项费用增速均跑赢营收增速。
通俗来讲，过去锅圈门店快速铺开，流量自然到来，收入可以依靠门店网络自然扩张；现在想要维持营收增长，就要投入更多销售、营销、渠道费用去拉动业务。增长的驱动力，已经从网络自然红利转向费用驱动，经营效率出现明显滑坡。
当费用增长跑在收入前面，意味着后续想要维持同等的营收增速，公司需要付出越来越高的营销成本。
比利润增速放缓更值得警惕的，是财报上确认的利润，很大一部分还没有转化成为实实在在落进口袋的现金。
半年报显示，锅圈虽然实现了双位数的净利润增长，可是1.34亿元的现金及银行存款甚至同比还有所下滑。2026上半年锅圈经营活动所用现金达到1.02亿元，对比去年同期0.29亿元，现金流出规模同比扩大252%。
虽然公司账面上依旧躺着13.43亿元现金储备，账面资金数字看上去十分充裕，但账面利润与经营现金流的背离，说明锅圈已经不能简单用营收增长来定义经营质量——收入的增长很有可能通过牺牲经营健康度实现的。
万店规模的外壳之下，经营上的压力已经逐步显现。