基金公司投研总监把脉四季度市场：震荡整固中等待新共识，“哑铃型”策略成主流选择
基金公司投研总监把脉四季度市场：震荡整固中等待新共识，“哑铃型”策略成主流选择
2026年10月11日 20:2
【导读】基金公司投研总监把脉四季度市场：震荡整固中等待新共识，“哑铃型”策略成主流选择
中国基金报记者方丽孙晓辉
2026年三季度，A股市场经历科技回调、红利回摆和板块快速轮动，创业板指跌幅接近30%。四季度市场将如何演绎？哪些板块更有机会？
为此，中国基金报记者采访了六位公募“总监级”人士，分别是万家基金投资总监、首席投资官黄海，南方基金宏观策略部联席总经理唐小东，嘉实基金大健康研究总监、基金经理郝淼，中银基金权益投资总监李建，金鹰基金权益研究部总经理、首席经济学家杨刚，国联安基金权益投资部董事总经理邹新进。
上述人士认为，四季度市场或呈现“上有顶、下有底”的震荡格局，结构性机会大于指数机会，建议采用“科技+红利”哑铃型策略，注重盈利的确定性与产业趋势的可持续性。
三季度的调整属于极致分化后的再平衡
中国基金报：三季度的A股市场，科技股大幅回调、红利回摆、板块快速轮动，对此你怎么看？
黄海：从微观层面来看，三季度市场调整主要是前期 科技风格 过于极致、板块交易拥挤度过高、市场微观结构失衡导致，需要一定的时间来消化；在宏观层面，主要是海外对于AI投资放缓的担忧、各国央行持续加息、美伊冲突带来油价超预期上涨等因素导致，未来需要等待这些负面因素被充分消化和定价。
红利回摆和板块轮动加速则是上述两种因素共振的结果，是在新的主线确立前资金结构再平衡的选择。
唐小东：三季度调整是上半年极端分化行情的收敛。今年上半年，AI算力走出结构性牛市，而非科技板块大多走弱。到了6月，行业涨幅分化、交易集中度、机构持仓集中度等指标均升至近十年来高位水平。即使宏观上有产业结构K型分化的大背景，这种短期交易拥挤度也过于极端，存在明显的亢奋情绪影响，因此三季度出现了再平衡行情。
科技的产业趋势没有变，变的是持仓结构和估值水位。在再平衡的过程中，资金从科技板块回流，红利、消费、周期等二季度被“抽血”的非科技板块开始修复。
郝淼：短期调整可能更多是上半年极致分化之后的一次“再平衡”，而不是市场趋势的逆转。 医药生物 板块同时受益于自身产业周期向上和一定的防御属性，成为再平衡中资金选择的一个方向。 创新药 板块既有明显的产业趋势，又在估值上具有比较优势。因此，当市场上有一部分资金需要再配置时， 创新药 板块便成为成长风格内的再配置方向。
李建：三季度A股市场快速回调后延续震荡，这是二季度出现极致分化行情后，在资金减量博弈、产业预期下修环境下的结构再平衡。
实际上，上半年A股的增量资金流入已经开始放缓。在此背景下，二季度末拥挤度已处于历史高位的科技板块，进入7月，伴随产业预期边际走弱，持仓浮盈快速收窄。在上涨阶段，公募赛道正循环引领极致分化行情；在调整波段中，前期跟随买入资金的调仓减仓压力进一步放大了市场波动，最终触发了资金负循环与指数深度调整。避险情绪推动下，高股息板块在7—8月逆势走强。
进入9月，美债利率高位持续压制成长板块估值，科技内部分化加剧，资金向少数独立景气环节集中，伴随资金持续小幅减量，红利板块也在季度末出现回调整理。由于市场缺乏持续性主线，行情更多由细分赛道驱动，板块轮动节奏明显加快。
邹新进：二季度，整个市场对以AI为核心的科技板块特别是外需相关的科技板块极度狂热，虽然在三季度有所缓解，但依然存在结构性失衡。未来随着内需经济的企稳回升，整个市场的资产配置将持续再平衡，内需相关板块有望持续得到反哺。
震荡整固上有顶下有底
中国基金报：对2026年四季度A股市场表现的整体判断是什么？有哪些核心支撑因素和约束？
黄海：四季度A股市场主要处于震荡整固阶段，在经历了三季度的高波动和板块再平衡后，市场需要时间去消化预期分歧、整固筹码结构，等待新的共识形成，进而选择方向。
我们认为主要支撑因素在于传统行业板块股价下跌充分、估值够低、筹码干净，且内需也已经接近底部，未来扩内需政策有望逐步加码，进而带来预期修复；约束条件在于临近年末，在机构考核机制影响下，资金兑现的压力较大，流动性变量可能边际走弱。
郝淼：未来市场或呈现震荡上行、结构行情为主的格局，建议更关注盈利确定性与产业趋势的可持续性，而非短期博弈。虽然受不确定性因素扰动，近来市场波动分化加剧，但随着情绪和交易拥挤度等交易指标逐步回落至短期低位，局部拥挤交易带来的筹码消化压力和由此引发的资金从存量转入减量的压力将会减轻。
国内资本市场结构性机遇仍然丰富，相对宽松的流动性环境，叠加上市公司盈利上行期有望被更广泛地定价，这两大逻辑有望在未来一段时间成为市场纵深演绎的核心 驱动力 。
唐小东：预计四季度A股市场可能会出现一定幅度的修复行情，整体处于“上有顶、下有底”状态。当前，中证全指距离前高已经出现15%以上的回调，交易活跃度降至低位，反映市场情绪的消化较为充分，有望迎来较好的战术性做多机会。
从中期角度看，A股市场风险溢价处于中性偏高水平，说明估值不贵，估值收缩的压力较小，而营收、利润增速都在PPI驱动下呈现上行趋势，从估值与业绩匹配度看，能够支持中期行情向好。但本轮PPI上行有较大的输入性通胀成分，宏观景气平淡、终端需求偏弱，盈利改善弹性有限，叠加存量资金格局与美元利率处于高位，指望出现全面牛市甚至快牛并不现实。
邹新进：我们对市场中长期维持中性偏乐观的判断。
国际方面，中国资产面临系统性重估机会，成为国际资金全球配置的重要组成部分。
国内方面， 房地产 政策持续放宽，供需两端的相向而行是2021年 房地产 调整以来较为明显的转变，组合政策有望实现全国范围内房价止跌企稳和去库存的目的，最终有助于居民财富预期企稳。同时，中国制造业高质量发展正在路上，AI、创新、 军工 、能源建设等高端制造走向海外，“中国制造”逐步向“微笑曲线”两端延伸，中国优质资产的ROE有望系统性提升。落到资本市场上，信心比 黄金 更重要，2024年以来一系列提振资本市场措施出台，对资本市场呵护意图明显，有望引导市场长线向好发展。
短期看，内需经济有望回升，整个市场的资产配置或将持续再平衡，进一步提振内需的政策有望不断推出。
李建：四季度，A股市场面临的宏观环境尤其是海外因素方面存在很多不确定性，在这些不确定性逐渐落地和消除之后，市场风险偏好有望在低位企稳后逐步修复。从节奏上看，10月市场或仍以震荡消化、防御整固为主；11—12月，在市场已充分消化前期不确定性的基础上，年底前后有望演绎阶段性的跨年躁动行情。
当前市场的核心约束在于，海外方面，美联储有持续加息的可能，全球流动性冲击的风险始终存在；地缘政治方面，美国中期选举和美伊冲突等事件联动和持续演绎会不断对全球资本市场形成新的情绪扰动和冲击。国内方面，国家已及时出台相关增量政策支持经济和内需发展，但效果有待验证；资金层面，如何更好地激发各类市场主体入市意愿、为市场提供更多增量资金，仍是维持指数系统性上行趋势需要解决的前提条件和核心矛盾。
目前市场拥有不少底部支撑因素。一方面，A股企业盈利具有韧性；另一方面，从维护资本市场平稳运行的政策导向来看，指数回调后配置的胜率与性价比会逐步凸显。此外，市场对明年政策与经济增长持续改善的期待也为跨年行情提供了线索。
杨刚：预计A股或维持震荡，修复的持续性取决于资金回流与三季报兑现情况。若成交回升与业绩兑现能够形成共振，行情有望扩散，否则或仍以存量轮动为主。
海外方面，美联储9月加息落地后，政策不确定性得到阶段性释放，但处于高位的美债利率与“更高更久”的紧缩预期仍约束风险资产估值，后续是否加息及加息路径仍是关键变量。若油价与美债收益率趋稳，成长方向有望获得修复空间。此外，中美元首会晤达成经贸等领域共识，亦有助于改善风险偏好，后续需关注具体落实情况。
配置以哑铃型策略为主科技看Alpha，非科技看景气
中国基金报：当前很多机构提出采用“科技+红利”的哑铃型策略。四季度进攻仓和底仓如何分配？科技端更看重哪些细分领域？非科技方向看好哪些板块？
唐小东：结构上偏均衡，此前出现“深坑”的资产在三季度已有所修复，而“抱团股”的消化时间仍然不够，所以暂时看不到性价比特别突出的方向。底仓比较偏好红利和自由现金流相关策略，这些策略在A股市场有较好的长期Alpha表现，加上上半年“抱团”行情普遍承压，目前处于较好的配置时点。进攻仓倾向于配置高景气且交易不拥挤的板块，如 有色金属 、 电力 设备、化工、 创新药 等。科技的产业趋势没有问题，因此仍是中期主线之一，但收益来源要从行业Beta转向行业内精选Alpha， 半导体 设备和材料或有更强确定性，因其同时受益于产业周期和国产化趋势，且不易受海外贸易政策影响，行业集中度也高，竞争格局良好。
李建：底仓方面，考虑以高股息资产及核心权重蓝筹的防御思路为主。高股息资产现金流稳定、分红持续性强，在风险偏好偏低的环境中能提供相对稳健的收益；核心权重蓝筹聚焦 银行 、 非银金融 等大市值板块，凭借低估值、高流动性的特征夯实组合安全垫。在增量资金不足、市场风险偏好整体偏低的阶段，这类防御资产有望有效对冲海外波动与市场回撤风险。
进攻仓的配置分为两条主线：科技板块方面，优先选择有业绩兑现能力的“硬科技”龙头。在 AI应用 端，随着产业成熟度逐步提升，明年有望成为新的催化点。非科技板块方面，关注供给有约束的能源、有色以及厄尔尼诺现象扰动下的 农产品 涨价线索，以及医药、地产等板块的轮动机会。
郝淼：哑铃型策略在四季度仍是比较务实的选择。医药产业攻守兼备，中长期成长空间明确，预计 中国医药 产业的创新和出海逻辑仍将持续兑现，国内对创新的政策支持也将逐步落地。未来中国创新药仍会有大量的海外授权交易，带动创新药上游的研发生产外包企业和科研服务企业的需求持续转暖。随着欧美本土医药企业间并购加速，海外的生物医药研发需求开始进入新一轮上升周期。中国创新药产业上游企业有望同时受益于国内外需求的共振，拥有较大的成长空间。与此同时，传统院内板块在消化了集采、DRGs（按病组打包付费的医保结算方式）等影响后，份额将进一步向龙头企业集中，而且这些企业目前的估值已具备一定性价比。创新药方面更确定的投资机会在于CXO，受益于内外需共振+AI制药双重增量，板块有望进入2～3年的业绩上行周期。
邹新进：从性价比角度出发，将重点关注以下板块的低估品种：一是周期板块，包括化工、石油、 煤炭 等资源产业， 商用车 、 工程机械 等基建相关产业；二是消费板块，包括医药、旅游、家电家居等行业估值相对低估的公司；三是成长板块，包括估值不太高的 电力 设备、 军工 、 传媒 、 机器人 等行业个股；四是大金融板块，包括绝对低估值的非银、 银行 、地产板块；五是部分性价比较高的转债和港股。
三季报披露窗口紧盯盈利质量与政策信号
中国基金报：进入三季报披露窗口，需要通过哪些指标来判断行情能否延续？
黄海：主要关注高景气的科技和资源行业三季度盈利和现金流能否进一步超预期，以及传统行业的现金流和前瞻性的资本支出等指标是否出现积极信号。最重要的是，针对内需边际走弱的现状， 房地产 、消费、投资等扩内需相关的政策能否及时有力地出台，以遏制市场预期的进一步下修。
唐小东：最基本的指标是企业盈利。除了大家比较关注的ROE、利润增速，我还会关注毛利率表现，这个指标反映了原料价格上涨时企业能否有效顺价，进而可以判断盈利改善的质量。此外，我会关注分析师盈利预测调整情况。通常在财报季，券商分析师会根据财报情况调整盈利预测，这个调整方向反映了当前市场预期是否已经透支上市公司业绩。
杨刚：当前内需修复偏弱，政策向需求和盈利传导仍需时间，指数持续上行尚缺乏基本面系统性改善的支撑。三季报将检验中报盈利改善能否延续，重点关注收入、利润与现金流是否匹配。
再平衡与跨年主线淡化博弈，布局明年
中国基金报：临近年底，基金排名博弈、绝对收益资金落袋、机构调仓等因素都可能放大市场波动。你会怎么进行再平衡？是否会提前埋伏2027年跨年主线？
黄海：会提前做一些预防性的配置，包括相对提高预期稳定、估值更有性价比的红利板块的权重，适当降低受外部宏观因素扰动较大、企业盈利预期较充分的景气资源周期板块的权重。此外，对于当前持续调整的科技股，会积极捕捉股价明显超跌、筹码相对干净且估值盈利性价比较高的个股，做一些左侧布局。
唐小东：整体而言，不会太在意短期博弈行为引起的市场波动，大概率不会有相应的应对。从组合角度出发，建议适度平衡配置，主要原因是绝大多数板块的估值和情绪位置都不高，整体市场依然缺乏特别突出的主线。
对于跨年主线，可关注三个潜在方向：一是 AI应用 商业化方向，算力基建经过三年发展，到2027年大概率将进入应用兑现阶段；二是“十五五”规划提出的产业主线的延续方向，如科技自主、核聚变、生物制造等，如果市场情绪修复，这类板块可能会有较好的短期表现；三是出海板块，如 工程机械 、商用客车、 电网设备 等具备全球竞争力的方向。
杨刚：预计后续结构上仍将以轮动与业绩筛选为主导：AI产业链调整后存在修复机会，但需订单、资本开支与盈利兑现验证，资金或向景气确定、业绩能够消化估值的核心环节集中；对于创新药、电网及部分 新能源 环节，重点关注独立景气与盈利预期修复，高股息、现金流稳健的低估值资产具备组合平衡价值。
具体而言，成长方向关注光 通信 、 PCB 、AI服务器、存储等需求较强、业绩能够消化估值的环节，同时重视国产算力、 半导体 设备及关键材料的国产替代机会；创新药作为当前少数兼具产业趋势、业绩兑现和政策催化的成长方向，与科技板块波动相关性较低，前期资金共识和配置基础也较强，在业绩持续验证下，具备较好的行情持续性。
红利价值方向， 银行 、 电力 、 公用事业 、油气开采、 煤炭 、白电、养殖、 乳品 等高股息方向和个股或可继续作为底仓配置； 非银金融 受益于行业景气改善和估值修复，也有机会。
郝淼：投资医药板块需要顺应大的产业趋势，优选各方面实力没有明显短板的优质企业进行长期投资。对于创新药公司，要注意跟踪技术前沿变化以及公司重要产品研发进展和竞争力变化。面对市场波动引起的医药个股短期调整，若企业基本面因素没有改变，估值又处于合理区间，情绪回落带来的价格回调或是调仓换股、中长期布局优质企业的较 好时 机。从选股逻辑来看，具备成为跨国药企（MNC）潜力的头部企业或更具投资价值。
警惕海外流动性冲击回撤或是加仓机会
中国基金报：四季度最需要警惕的变量是什么？如果出现快速回撤，是加仓机会还是降仓信号？
郝淼：若出现快速回撤，关键要判断下跌的性质：如果回撤源自基本面逻辑破坏，比如产业趋势逆转、盈利大幅低于预期，就要及时做出调整。如果回撤主要由短期情绪、流动性和交易拥挤导致，产业趋势和订单逻辑并没有变化，那更可能是去伪存真的机会，尤其是前期调整充分、业绩能见度由此提升的方向。
黄海：当前主要风险来自海外连续加息对全球金融市场的流动性冲击，以美债为代表的长端利率突破新高，背后反映的是债务和通胀两大矛盾无法消除，未来可能会通过激进手段收紧流动性释放风险，也可能会等待金融市场自发出清。无论是哪种方式，都会带来较大的短期流动性冲击。如果市场因此出现快速回撤，我们认为这是在海外宏观风险充分释放后的加仓机会，未来全球流动性环境大概率会重回宽松，带动风险资产价格上涨。
唐小东：四季度最需要警惕两个变量：一是油价失控。目前全球原油库存处于低位，容易放大波动。若霍尔木兹海峡、红海局势升级，推动油价趋势性大涨，将使利率进一步上行，导致成长股估值承压。二是海外AI资本开支预期逆转。若高利率环境对云厂商、大模型厂商的融资与资本扩张能力造成约束，可能对科技板块造成二次冲击。
如果出现快速回撤，需要甄别下跌的原因是“杀情绪”还是“杀业绩”，并做针对性应对。若是情绪、资金面或年末扰动引发的急跌，基本面趋势未变，会看成加仓的机会；只有宏观景气失速、企业盈利下滑、国内流动性恶化等实质性的基本面利空，才是降仓信号。 综合 判断，若四季度出现快速回撤，大概率是加仓的机会。
（文章来源：中国基金报）