国信策略：上涨过后如何客观判断AI的拥挤度？
国信策略：上涨过后 如何客观判断AI的拥挤度？
2026年04月26日 14:3
吴信坤 余培仪
来源：
国信证券
4月以来，在地缘局势缓和的背景下，权益市场出现明显反弹，截至4/24，万得全A指数4月累计上涨7%，结构层面看部分成长行业表现较为亮眼，4月以来 通信 、 电子 涨幅25%、21%，其中光模块概念指数上涨39%，AI硬件板块已取得明显超额收益。经历这一波反弹之后，当前各行业的市场拥挤度如何？如何客观的衡量AI等热门板块的拥挤情况？我们在本文展开讨论。
近期各行业表现分化较大，“光电”领涨，传统价值表现不佳。 2026年初以来，上证指数整体在3800-4200范围内宽幅震荡，在此期间A股行情结构出现明显分化， 通信 （截至4/24，年初以来上涨32%，下同）、 煤炭 （19%）、 电子 （18%）等行业涨幅靠前，而 商贸零售 （-14%）、非银（-13%）、美护（-8%）跌幅靠前。尤其4月以来，在地缘局势缓和的背景下A股迎来反弹行情，行业结构分化的现象愈发明显，4月以来 通信 （截至4/24，4月以来上涨25%，下同）、 电子 （21%）等涨幅靠前， 交通运输 （-1%)、 农林牧渔 （-0.4%）等行业仍收跌，超三分之二的行业涨幅低于5%，可见近期市场的反弹主要由光通信、电子等板块贡献，而其他传统价值行业则表现相对弱。那么前述这些领涨行业过热了吗？为衡量各行业当前的拥挤度到了何种程度，我们在下文将分别从持仓结构、交易热度、超额收益三个视角分别来对比分析。
持仓结构方面，通信、电新拥挤度较高但未达到极致，消费、地产等热度较低。 近期26Q1公募 基金重仓 股持有明细正式披露，因此我们具体用透明度最高的主动偏股公募持仓数据来刻画机构资金持仓分布情况。
当前通信、电新热度较高，电子、有色高位回落，消费、地产等行业热度较低。重仓持股口径下，26Q1主动偏股 基金重仓 行业主要为通信（26Q1持仓市值占比为13%，下同）、 电力 设备（13%）等，两者持仓占比分别处13年以来由低到高100%、83%的历史分位水平；电子（22%）、 有色金属 （7%）持仓占比较25Q4环比回落，但其历史分位仍分别处96%、98%的高位水平；而截至26Q1， 食品饮料 （4%）、 房地产 （0.3%）、 医药生物 （8.5%）等行业持仓市值占比仍在低位，分别处13年以来由低到高12%、2%、2%的水平。
当前机构抱团现象不明显，基金持仓拥挤度或未达到极致。首先看持仓占比较高行业的集中度，历史上公募持仓单一行业的市值占比一般在超过或逼近20%后，后续往往存在筹码出清、持仓占比回落的压力，较基准的超额收益也会逐渐震荡收窄。截至26Q1， 基金重仓 股持仓占比超过20%的行业主要为电子（22%）， 电力 设备（13%）、通信（13%）等行业则距离20%仍有一定空间。其次再看机构抱团现象，我们以季度主动偏股基金超配比例变化作为衡量指标，来观察基金的加仓行为，发现26Q1主动偏股基金明显加仓了约12个二级细分行业，数量处13年以来46%的中位水平，可见目前公募基金整体尚未出现在少数板块集中抱团的现象。
交易热度方面，光通信热度提升至历史高位，资源品、消费等热度有所下行。 我们计算各行业换手率、成交额占比与自由流通市值占比的比值、估值这三个指标自05年来的历史分位水平，以此来 综合 衡量行业整体交易热度情况。此外，我们对通信、电子、电新这三个市场热度较高的行业分别进行了细分行业的进一步拆分。
一方面，交易热度较高的行业中，近期以光通信为代表的 通信设备 、 元件 热度持续提升， 计算机 、资源品热度从高位回落。截至4/24，电子、通信的部分细分行业 综合 交易热度已提升至高位，如以光通信为代表的 通信设备 、 元件 在过去两个月内交易热度分别从低点69%、82%提升至当前91%、91%，同时 军工 、 电网设备 、 风电设备 等行业交易热度同样位居高位，均高于75%。此外， 计算机 、 有色金属 、 基础化工 交易热度已自高位有所回落，在过去两个月内三者分别从高点76%、71%、85%回落至当前58%、54%、63%。
另一方面，消费、金融等板块热度仍偏冷。截至4/24，热度较低的行业主要集中在消费、金融等行业中，且近两个月以来上述行业多数热度仍在延续下行，尤其非银、交运板块热度已经低于25%，而 食品饮料 、农业、 银行 、医药、 美容护理 的交易热度也处在40%以下的偏低水平。
超额收益方面，通信、电新等已转向超涨，消费、地产非银等板块已超跌。 超额收益是衡量行业相对强弱趋势的另一个热度指标，历史上当一个行业大幅跑赢大盘后，热度短期可能已达高位水平，其超额收益容易阶段性趋于收敛，反之亦然。我们采用各行业在RRG图（Relative Rotation Graph）中所处的位置来比较各个行业在长短期维度下相对大盘的走势，右上角第一象限代表的是超涨区，左下角第三象限代表的是超跌区，其余二、四象限是过渡区，由于一个行业很难持续不断地跑赢或者跑输大盘，因此所有行业在RRG图上的走势往往是顺时针的环形。
一方面，通信、电新等行业于近期已从过渡区转向超涨区。截至2026/4/24，通信和电新行业在近期中已从RRG图第四象限的过渡区转向第一象限的超涨区，从细分板块看或主要以 通信设备 、 电池 为主要超涨的领域，其中通信设备的超涨情况或已到达较为极致的位置，意味着这些行业已在近期或已积累了较为明显的超额收益，短期热度已经偏高。科技成长板块中，细分领域的 计算机设备 、 消费电子 和 半导体 是动量回升且相对还未超涨的方向。
另一方面，部分消费、地产非银、 传媒 计算机 于近期转向超跌。截至2026/4/24，计算机软件和 传媒 板块，以及商贸、纺服、 汽车 、社服等消费行业在近期已从过渡区转向第三象限的超跌区，热度已有所回落。
综合 持仓结构、交易热度、超额收益三方面来看，首先当前通信、电新等行业热度已经较高，但结合当前基金持仓结构来看，情绪或仍未达到极致；其次计算机、 传媒 、资源品等行业热度已自前期高点有所回落，当前行业热度整体适中；此外当前消费、地产非银等板块热度较低，并且仍在延续下行。
短期市场震荡向上趋势不改。我们在此前《反弹走到哪一步了？——20260418》、《转机就在四月——20260411》等报告中多次指出，前期市场底部或已探明，4月将迎来反弹转机。近期市场表现较亮眼，截至4/24，4月以来上证指数累计上涨4.8%，并于周中收于4100点上方；创业板指累计上涨15.1%，续创近10年新高。
往后看，市场反弹以来积累了不少涨幅，短期行情或在急涨后有阶段性反复，但在海内外积极因素推动下，市场向上趋势不改。一方面，海外地缘局势趋缓叠加5月特朗普访华推动风险偏好回暖。受制于美国中期选举节点与通胀压力，特朗普有动力推动中东局势降温，4月21日特朗普宣布将延长同伊朗的停火期限，目前各方正在推进美伊第二轮谈判开启。往后看，外部环境整体趋于缓和，叠加5月中旬中美领导人会晤有望就部分核心领域进一步强化共识，有望推动市场风险偏好回升。另一方面，国内稳增长政策发力正推动基本面改善。今年一季度全国一般公共预算支出为7.5万亿元，支出进度为近5年最快，显示财政支出正靠前发力。4月17日发改委表示将制定扩大内需战略实施方案并加快推进109项重大工程项目实施，4月22日发改委等15部门联合发文，强调将深入实施育儿补贴制度，探索住房、出行、消费等多领域联动的生育支持政策。在扩内需政策发力下基本面正逐渐回暖，年初以来宏观经济数据迎来开门红，3月制造业PMI为50.4%，重返扩张区间。
结构上，行业配置应适当均衡。 前文提到，本轮反弹中通信等成长行业拥挤度阶段性较高，同时消费等传统价值板块热度已降至低位，当前可适当均衡布局。中期看产业趋势向上的科技成长等高景气领域仍是重要主线。当前以AI为代表的科技产业正处在新一轮向上大周期中，国内Deepseek、千问、Kimi等AI大模型的智能化水平已处于全球前列。4月24日DeepSeek V4发布，官方表示在Agentic 能力Coding评测中，V4-Pro已达到当前开源模型最佳水平，同时原生支持100万token 上下文。在DeepSeek V4发布后，华为计算发布信息称，昇腾超节点产品全面支持DeepSeek V4。整体看，未来 AI应用 落地有望加速， AI应用 、算力硬件以及上游的能源 电力 等领域值得重视。
另外，重视安全考量下的战略资源品、以及 白酒 地产相关板块。资源品方面，近期有色、化工等资源品拥挤度已自高位回落，外围环境复杂背景下，资源品安全溢价有望长期上行，叠加国内反内卷政策落地，新兴需求等支撑商品价格，战略资源品板块有望持续受益。 白酒 地产方面，当前消费和地产板块拥挤度均处历史低位，扩内需政策提振下老登资产或存在预期反转可能。年初以来消费、地产基本面均已出现改善迹象，飞天茅台当年散批价已自1490元提升至4月近1600元，此外3月一线城市新房及二手房价格环比上涨。在政策支持和积极催化下，低估的地产 白酒 或有阶段性修复机会。
风险提示： 地缘局势恶化超预期、国内经济修复出现波动。
（文章来源： 国信证券 ）