马斯克两个核心资产，正在同时遭遇市场拷问
Robotaxi付费里程下降36%，
特斯拉迎来兑现考验。
文 ｜ 袁心玥
编辑 ｜ 王靖
来源｜ 字母榜（ID：wujicaijing）
封面来源 ｜ IC photo
7月29日，SpaceX股价盘中一度跌至107.01美元，较IPO发行价135美元下跌超过20%，较上市后的高点225.64美元更是回落超过50%。
按照上市初期约2.6万亿美元的峰值估值计算，SpaceX市值已经蒸发约1.2万亿美元，相当于亏了一整个特斯拉。
另一边，在特斯拉公布第二季度财报的第二天，特斯拉股价收跌14.52%，报319.69美元，创下一年多来最大单日跌幅；公司市值单日蒸发约2145亿美元（约合人民币1.5万亿元），成为当天标普500指数表现最差的成分股。截至目前，Tesla股价并未修复，仍较财报公布前低约18%。
如果只看营收和交付数据，这份财报并不算差。 第二季度，特斯拉全球交付汽车480,126辆，创下历史同期新高；营收达到282.4亿美元，同比增长26%，同样高于市场预期。
但市场关注的重点已经发生了变化：由于AI、Robotaxi、Optimus以及相关基础设施投入持续增加，特斯拉第二季度资本开支达到58亿美元，自由现金流转为-11亿美元——这是公司两年多以来首次出现季度自由现金流为负。与此同时，公司维持全年超过250亿美元资本开支的指引。
除了现金流之外，还有两项信息值得关注。
根据特斯拉财报披露的累计付费载客里程拆分计算， Robotaxi车队今年第二季度新增付费运营里程约70万英里，低于第一季度约110万英里，环比下降约36%。
本季度的财报电话会上，马斯克在谈到Cybercab部署计划时表示，特斯拉将首先利用配备方向盘和踏板的Cybercab测试车辆积累驾驶数据，再逐步扩大无方向盘版本的部署。这说明，尽管特斯拉目前已有约1000万辆在路车辆持续收集真实道路数据，但Cybercab作为新的车辆平台，并不能直接依赖现有车型的数据，仍需要完成针对自身平台的数据积累与验证。
资本市场愿意给予特斯拉远高于传统汽车公司的估值，很大程度上并不在于它卖出了多少辆车，而是相信Robotaxi和Optimus能够带来下一阶段的增长。其中，Robotaxi最重要的逻辑之一，就是特斯拉能够依靠近1000万辆汽车持续采集真实道路数据，不断强化自动驾驶能力，最终形成一个持续自我强化的数据飞轮。
而这次被暴露出的问题，让市场开始怀疑： 特斯拉长期强调的数据飞轮，究竟能够在多大程度上支撑Robotaxi的未来？
Robotaxi一直是特斯拉估值体系中最重要的故事之一。
这套故事建立在一个非常简单的逻辑上：特斯拉拥有全球规模最大的智能汽车车队。
截至今年第二季度，公司已有约1000万辆汽车在全球道路上持续运行，全球付费FSD（Full Self-Driving）用户接近150万。每天，大量真实道路数据不断回传，用于训练自动驾驶模型。
马斯克也多次强调，特斯拉真正的竞争优势不是激光雷达，也不是高精地图，而是这支不断产生真实驾驶数据的车队。一旦数据积累足够，FSD能力会不断提升，最终形成Robotaxi网络，再吸引更多车辆加入、产生更多数据，形成持续强化的数据飞轮。
按照这一叙事，随着真实道路数据不断增加，Robotaxi理应进入持续扩张阶段。
然而，根据特斯拉披露的累计Robotaxi里程数据拆分，分析人士发现， 二季度新增付费里程约70万英里，较第一季度约110万英里下降约36%。
需要说明的是，特斯拉此次财报展示的是Robotaxi累计付费运营里程，而非季度运营数据——从图表上看，累计里程仍在持续上升，Robotaxi业务似乎保持增长。也就是说，累计数据掩盖了季度运营节奏的变化，而拆分后的季度数据，则呈现出另一幅图景。
Robotaxi一直被描述为一个能够依靠车队、数据和运营规模不断自我强化的业务：覆盖城市增加，车辆数量扩大，付费里程和真实道路数据也应随之增长。但第二季度的运营数据说明， 这套叙事至少还没有按照预想中的节奏稳步兑现。
与此同时，这次财报电话会上，马斯克的一段回应，为这个故事增加了一个此前并未被充分讨论的前提。
谈到Cybercab部署计划时，他表示，特斯拉将首先利用配备方向盘和踏板的Cybercab测试车辆继续积累驾驶数据，并完成针对Cybercab底盘（chassis）的校准，之后才会快速扩大无方向盘版本的部署。
虽说任何一家自动驾驶公司在推出新车型时，都需要完成针对新平台的测试和验证，但当这一判断落在Cybercab身上，很难不引发市场对估值的反思。
毕竟，对于特斯拉来说，Cybercab并不是一款普通车型。
2024年发布Cybercab时，特斯拉给出的定位十分明确：它没有方向盘和踏板，是一款专门为完全自动驾驶运营打造的车型。马斯克当时预计，Cybercab的售价将低于3万美元，并于2026年开始生产。
更重要的是，Cybercab承载的是特斯拉对于Robotaxi最终形态的设想。早在2019年的Autonomy Day上，马斯克就提出，未来真正的Robotaxi将不再需要方向盘和踏板（“There will not be steering wheels, pedals.”），车辆能够自主接单、接送乘客，并在没有人类驾驶员参与的情况下完成整个运营流程。
相比之下，目前在奥斯汀运营Robotaxi服务的Model Y，仍然保留方向盘和踏板，并且每辆车都配备安全监督人员，运营模式与马斯克设想中的最终形态仍有明显距离。
换句话说， 目前的Model Y Robotaxi，更像是在验证Robotaxi运营体系；而Cybercab，才是特斯拉希望真正实现无人驾驶商业模式的核心载体。
也正因如此，马斯克关于“Cybercab仍需重新积累专属驾驶数据”的表态才格外值得关注。
它说明， 特斯拉近十年积累的真实道路数据并不能让Cybercab直接跳过验证阶段。 从Model Y到Cybercab并不是一次简单的软件迁移，对于一直强调“数据飞轮”的特斯拉来说，这意味着它所积累的数据，并不能无限、无成本地复制到每一代新平台上。
而对于资本市场来说，这意味着Robotaxi的兑现时间，可能还要继续向后推。
事实上，这已经不是市场第一次等待特斯拉兑现Robotaxi。
2019年，马斯克曾表示，到2020年底将有100万辆Robotaxi投入运营；此后几年，他又多次预测特斯拉将在下一年实现真正意义上的无人驾驶。然而直到2025年，特斯拉才在美国奥斯汀启动有限范围Robotaxi运营，目前仍处于少数城市、小规模车队的扩张阶段。
马斯克画的饼，开始让人觉得难以充饥了。
Robotaxi的扩张放缓，只是特斯拉估值逻辑面临考验的一部分。
过去几年，特斯拉之所以能够长期获得远高于传统汽车公司的估值，并不只是因为它能够生产和销售电动车，真正拉开想象空间的是Robotaxi、Optimus和AI能力所代表的新业务。
这些业务尚未形成规模化收入和利润，却被认为可能在未来重塑交通、劳动和制造业。
马斯克多年来一直将Robotaxi和Optimus描述为特斯拉最重要的未来业务。2024年，他甚至表示，Optimus有望把特斯拉带到5万亿美元的价值规模；2025年公布的新薪酬方案，则进一步把 100万辆Robotaxi、100万台Optimus 以及利润、市值目标列为核心考核指标。
换句话说，特斯拉的估值早已不只建立在今天卖出多少辆车上，更建立在这些新业务最终能够创造多大规模的利润上。
但现在，这些故事正在陆续从概念展示进入商业验证阶段。
Robotaxi已经开始提供付费服务，市场要看的不再只是车辆能否完成无人驾驶，还有车队能否持续扩大、运营里程能否加速增长，以及这项服务什么时候能够形成真正的收入和利润。
Optimus面临的考验更加直接。
2024年，马斯克曾表示，希望到2025年有超过1000台Optimus在特斯拉工厂完成“有用工作”；随后又进一步提出2025年生产上万台Optimus的目标。但截至今年第二季度，Optimus仍然主要用于内部训练、数据收集和功能开发。
特斯拉在最新财报中表示，首代Optimus生产线正在安装，正式生产预计将在今年晚些时候启动；马斯克同时提醒，早期产量会非常缓慢，因为机器人约一万个零部件中的许多都需要重新设计供应链。
也就是说，市场目前能够看到的，仍然主要是动作演示、生产计划和远期产能目标，Optimus尚未走到可以用订单、售价和毛利率衡量的商业化阶段。
与此同时，AI作为一种生产能力，也开始进入特斯拉的ROI管理。
据The Information此前报道，特斯拉从7月6日起将员工使用外部AI工具的费用限制在每人每周200美元，超出额度需要额外审批。该举措说明，即使在这家最强调AI的公司内部，外部AI工具也开始被纳入成本管理：使用量本身不再等同于生产力，投入需要解释其回报。
资本市场关注点的变化，更是直接反映在了股东提问中。
在特斯拉官方投资者问答平台上，本季度获得最高票支持的问题，直指公司为何连续三次未能兑现Robotaxi的短期指引。该问题获得741票，代表约150万股特斯拉股票。