拆解石头科技三季报：在缩量周期里，行业龙头如何把利润“算”明白？
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在缩量周期里，作为行业龙头的石头科技，在规模扩张与资产健康、存量主业与第二曲线之间寻找平衡。
10月30日收盘后，石头科技（688169.SH）交出2026年三季报。报告显示，石头科技前三季度营业收入156.99亿元，同比增长30.10%；归母净利润14.66亿元，同比增长41.23%；扣非归母净利润12.06亿元，同比增长44.50%。三条增速线依次抬升，扣非增速比营收高出14.40个百分点。
单季口径下，第三季度营业收入56.14亿元，同比增长34.85%；归母净利润4.79亿元，同比增长33.01%；扣非归母净利润4.03亿元，同比增长20.25%。
香港某国际知名投行的分析师李川告诉时代财经，在清洁电器行业整体步入存量博弈的背景下，这样一组增速并不算差。表中值得逐笔拆解的并非表观读数本身，而是两个更具体问题的答案：营收提速是否真实，利润增长又有多少含金量。
营收增速“逆势上涨”：六成来自海外的营收
财报显示，实现营业收入56.14亿元、同比增长34.85%。时代财经注意到，三季度营收提速，有一个容易被忽略的背景：海外大促Prime Day的时间提前到只二季度收入被前置，三季度本不该再享大促拉动，因此按常规理解，单季增速理当回落，实际却比上半年27.60%的增速高出7.25个百分点。
增量来自哪里？据公开信息披露，石头科技上半年境外收入60.73亿元、同比增长53.77%，占营收比重已达60.22%，而境内收入40.12亿元、同比仅微增1.47%。不难看出，石头科技的逆势增长，主要靠全球化在支撑。
IDC在IFA现场公布的数据可作为印证：2026年上半年，石头科技全球扫地机器人出货量份额21%、销售额份额28%，量额双第一；渠道端亚马逊Prime Day期间在七个国家拿下品类销量第一，欧洲、北美市占率分别达45%、33%。
江西财经大学投融资专委会研究员王楠提示，这组数字的意义，要放在行业大盘里看才成立。在他看来，这种全球化进阶不仅仅是销量的叠加，更是抗风险能力的质变。当单一市场面临波动时，海外主流渠道的高增数据有效对冲了风险。
据洛图科技监测数据，2026年上半年中国扫地机器人线上大盘零售量243.8万台、同比下降11.3%，半年内线上消失11个品牌、73款机型。王楠评价，这样一个缩量盘里，石头科技线上份额仍守在26.1%的第二位。他认为，对一家龙头企业而言，这种“行业往下、份额往头部集中”的逆势卡位，比单个季度的环比波动更能说明经营韧性。
利润的含金量：省出来的弹性，与剔除退税后的真实增速
如果说营收考验进攻，利润则考验防守。石头科技这一季利润端的看点，不在涨价，而在费用效率。
报告显示：第三季度单季毛利率39.99%，较上年同期的42.15%下降2.15个百分点。按去年毛利率测算，单季毛利额少了约1.21亿元，价格确实在让。
但是利润没有失守，因为费用端接住了。单季销售费用11.95亿元、同比仅增17.68%，远低于34.85%的营收增速，销售费用率从上年同期的24.39%降至21.29%。换算成钱更直观：按去年费用率本应花13.70亿元，实际省下约1.74亿元。省下的1.74亿元盖过了让出的1.21亿元，两项相抵还多出约0.53亿元。反映到报表上，单季“毛利额减销售费用”同比增长42.09%，前三季度该口径更同比增长50.88%，均快于营收。这是本季度利润增速跑赢营收的真正来源。
不过，对扣非增速仍要做一层还原。表观上单季扣非同比增长20.25%，但三季报注2披露，前三季度有约2.14亿元IEEPA关税退税计入当期损益。剔除这块一次性收益后，前三季度扣非真实增速回落到18.88%，第三季度单季仅13.73%。与此同时，单季财务费用1.04亿元（上年同期为-0.36亿元）、资产减值损失0.87亿元，两项合计拉低扣非约2.07亿元。把这些还原干净后可以得出一个相对客观的判断：主业利润仍在增长，但剔除政策红利后，核心增速确实在向“稳健”而非“高增”收敛。
增长的B面：存货与现金流，是扩张的代价也是底气
为支撑全球化备货，存货由2025年末的26.55亿元增至2026年9月末的62.63亿元，增幅135.9%。但时代财经注意到，家电行业存货在年末处于低点，年初基数偏低会放大增幅：2024年末存货14.90亿元，2025年三季度末37.16亿元，2025年末回落到26.55亿元。
按同比口径，2026年9月末较2025年9月末增长68.55%，仍是营收增速30.10%的2.28倍；前三季度存货周转天数由上年同期的104.7天拉长到133.9天。相应地，第三季度单季经营活动现金流净额-7.00亿元，前三季度-3.02亿元，上年同期为-10.60亿元，净流出同比明显收窄。
现金流是同一件事的另一面。第三季度单季经营活动现金流量净额-7.00亿元，前三季度-3.02亿元，上年同期为-10.60亿元。石头科技对单季现金流的说明是，“主要系石头科技销售规模扩大以及本报告期内备货与货款结算影响”。
综合财报数据分析，石头科技不缺资金。2026年9月末货币资金20.39亿元，交易性金融资产60.37亿元，两项合计80.76亿元，短期借款9.90亿元。问题在于，这些钱的一部分变成了货。
国际知名投行分析师李川告诉时代财经，备货本身没有问题，关键在于备货的价格前提。这批库存是按39.99%的单季毛利率备下的，如果四季度为消化库存继续让价，同样的货要在更低的售价上实现毛利。因此，石头科技四季度财报的看点不是收入增速，是这62.63亿元能不能按三季度的价格卖出去。
面对市场对四季度“以价换量”侵蚀利润的担忧，一位接近石头科技的业内人士告诉时代财经，这一判断偏向静态的利润视角。该人士指出，从存货结构看，公司存货中原材料、发出商品占比偏高，更多对应全球化供应链的前置备货，而非全部为四季度准备的成品库存；同时，在政策周期与产业阶段叠加的背景下，石头科技四季度的核心在于“量”而非“利”。
至于四季度应重点关注什么，在这位业内人士看来，核心是全球出货量增速与美欧核心市场份额的变化、存货周转天数与存货减值计提规模、销售费用率的边际变化、海外收入结构的变化，以及在汇兑损益恢复正常口径后的实际经营表现。
产品故事与新增长点：轮足机器人的技术叙事
财报之外，石头科技这一季还在产品线上继续往外探边界。2026年1月，公司发布采用双轮腿架构的扫地机器人G-Rover，可自主攀爬楼梯并在攀爬过程中同步清洁；9月的IFA柏林展上，又全球首发泳池清洁机器人RockAqua P1，主打异形泳池与15厘米超浅水区的清洁盲区，同台还展出了新一代LiDAR割草机器人RockNeo Q2。从扫地机到泳池、庭院、复式户型，石头科技正在把“地面清洁”这一单一场景，向外延展成一整套家庭与户外的清洁机器人矩阵。
需要说清楚的是，这一轮技术叙事尚未落到当期收入里。昌敬在业绩说明会上明确，“目前G-Rover尚未进入量产安排，石头科技仍在持续评估市场条件及消费者需求”。第三季度56.14亿元的营收中，并不包含轮足机器人的贡献。换句话说，它此刻仍是一项投入、一份期权，而非一张报表上的成绩单。
香港某国际知名投行的分析师李川评价，这恰恰是观察一家龙头的另一个维度。在扫地机主业已经逼近行业天花板、增量主要靠全球化腾挪的当下，能不能在核心品类见顶之前，提前押中下一个能放量的品类，往往比某一个季度的增速更能决定中长期估值。
在他看来，石头科技把研发从二维平面清洁推向轮足攀爬、水下作业、户外割草，本质是在复用自身沉淀多年的运动控制、SLAM建图与供应链能力，去做平台化的横向扩张——这种“技术底座可迁移”的扩张，试错成本通常低于从零切入一个陌生赛道。这与其三季报里“宁可让现金流承压备货成熟品类，也不为新品冒进”的经营风格是一脉相承的。
石头科技这份三季报，呈现出一个相对清晰的经营图景：海外扩张支撑了营收增长，费用效率改善了利润表现，但扣非增速还原后回落、存货和现金流压力上升，是需要继续跟踪关注的因素。
对于下一步，昌敬在业绩说明会上给出了公司的方向。“未来将持续以家庭为场景，坚持全球化发展战略，拓展产品矩阵和应用场景”。这既是石头科技对当前增长逻辑的确认，也意味着规模扩张与资产健康之间的平衡、存量主业与第二曲线之间的接续，仍将是这家公司必须持续作答的考题。
（文中李川、王楠均为化名）